Можно ли снова инвестировать в Китай? Еще один взгляд на Prosus и Tencent

Last updated Jan 21, 2023 101

Краткое содержание статьи

После нескольких лет без Covid Китай наконец-то снова открывается.
Tencent снова разрешено лицензировать новые игры, и репрессии технологическом секторе в основном закончились.
Tencent распределяет свою долю в Meituan в качестве специального дивиденда.
Prosus продолжит использовать дисконт к NAV для создания стоимости для акционеров.

Подробности

Подписывайтесь на наш Telegram-канал: https://t.me/chinastocksnet
Подписывайтесь на наш YouTube-канал: https://www.youtube.com/ChinaStocks

Многие люди называли Китай непригодным для инвестиций в течение последних полутора лет, однако в последние недели это мнение изменилось. В октябре я написал свою предыдущую статью о Prosus и Tencent; с тех пор акции Prosus выросли более чем на 70% по сравнению с минимумами. Давайте посмотрим, что изменило это мнение и предоставляет ли оно по-прежнему привлекательную возможность.

Китай вновь открывается

С самого начала пандемии Китай придерживался своей политики Zero Covid. Некоторое время это работало нормально, но в конечном итоге эта политика превратилась в недочеловеческое обращение с гражданскими лицами, когда люди начали голодать в условиях строгой политики изоляции. Наконец, Zero Covid перестал работать, и в апреле произошел первый всплеск с 36 000 новых случаев за один день на пике. Второй и пока последний пик пришелся на конец ноября — 71 000 случаев за сутки. На сегодняшний день более 2 миллионов человек заразились Covid в Китае. Примерно в то же время Китай снова начал открываться, и теперь даже границы снова открыты по воздуху, суше и морю.

Центральный банк Китая прекращает репрессии против технологий

Еще одна, может быть, даже более важная новость для Tencent заключается в том, что представитель центрального банка объявил об окончании двухлетнего подавления технологических компаний. Это снимает стресс с компаний, которые в течение двух лет находились под прицелом регулирующих органов и видели, как цены на акции упали вдвое, а в некоторых случаях даже хуже.

В сентябре Tencent и NetEase разрешили публиковать новые игры после 14-месячного перерыва. Это должно позволить Tencent снова стать растущей компанией, в отличие от недавнего прошлого: за последние два квартала Tencent впервые за последние двенадцать месяцев столкнулась с падением выручки. С пика в 88,36 млрд долларов выручка снизилась до 77,84 млрд долларов в последнем квартале.

Прибыль Tencent за третий квартал 2022 года

Давайте посмотрим на последний отчет о доходах Tencent. Результаты были довольно стабильными из года в год, но последовательно повышались по всем направлениям. Операционная маржа стабилизировалась на уровне 29% после падения до 23% в четвертом квартале 21 года. Во многом это было достигнуто за счет инициатив по повышению эффективности ( слайд 7 ):

Маркетинговые программы -> сокращение расходов на S&M на 32%
Бизнес-услуги -> стратегическая ориентация на высококачественный доход
Видеоаккаунты -> операционные расходы на просмотр значительно снижены
Оптимизация рабочей силы -> сокращение штата

Отчет о доходах за третий квартал (Tencent Investors Relations)

Tencent продолжает возвращать капитал, принося пользу Prosus

В моей последней статье я упомянул, что ходили слухи о том, что Tencent хочет продать больше своих инвестиций, чтобы вернуть капитал владельцам. Это произошло в третьем квартале, когда Tencent объявила о продаже всей своей доли в китайской компании по доставке еды и супер-приложений Meituan, которая на момент объявления оценивалась в 13,3 миллиарда долларов. Кроме того, за последние 12 месяцев компания ускорила выкуп до 3 миллиардов долларов. Ранее Tencent разводила акционеров с помощью компенсации на основе акций (SBC), добавляя SBC на 18,56 млрд долларов за последнее десятилетие. Выкуп в размере 3 миллиардов долларов по-прежнему незначителен по сравнению с его рыночной капитализацией, которая достигла минимума в 240 миллиардов долларов и теперь вернулась к 447 миллиардам долларов, но это хорошее распределение капитала Tencent.

Что это значит для Prosus?

Prosus — крупный бенефициар новой стратегии возврата капитала Tencent. Я уже говорил об этом в своей первой статье в феврале прошлого года, где сделал вывод, что компании придется изменить свою стратегию распределения капитала и больше вернуть акционерам. Меня это не так интересует, как компания, которая может эффективно инвестировать свои деньги, но Prosus может извлечь из этого выгоду за счет своего дисконта к стоимости чистых активов (СЧА). Prosus получит около 262 миллионов акций Meituan, которые в настоящее время стоят около 5,7 миллиардов долларов. Они уже заявили, что намерены продать их , как только получат спецдивиденды. Это высвобождает больше денег для Prosus, чтобы использовать его в своей стратегии обратного выкупа, чтобы использовать свою скидку на NAV. Я объяснил, как эта стратегия работает в этой предыдущей статье, но вкратце: Prosus продает акции Tencent, чтобы выкупить свои собственные акции. Поскольку Prosus торгуется с дисконтом к своей чистой стоимости, каждая выкупленная акция увеличивает чистую стоимость на акцию, тем самым открывая ценность для акционеров.

Стратегия Prosus NAV (день инвестора Prosus)

Насколько велика сейчас скидка на NAV?

На мой взгляд, инвестиционный тезис Prosus вращается вокруг дисконта к NAV и возможности выкупа акций. Согласно ежедневно обновляемому расчету Prosus NAV, в настоящее время NAV компании составляет 160,9 млрд евро для всей компании и 1307 млн акций, что соответствует 113,3 € NAV на акцию. Когда было объявлено о массовых выкупах, у компании было 1420 миллионов акций в обращении, поэтому мы уже наблюдали значительное снижение количества акций на 8%, когда на выкупы было потрачено около 3,3 миллиарда долларов. В настоящее время акции торгуются по цене 75 евро и предлагают 33%-ный дисконт к NAV.

Tencent по-прежнему дешев?

Если мы посмотрим на исторические мультипликаторы, мы увидим, что Tencent после своего ралли теперь торгуется с PE 23, EV/EBITDA 17 и доходностью FCF 4,2%. Эти мультипликаторы по-прежнему ниже средних исторических значений, но аналитики ожидают более скромных темпов роста, чем в последнее десятилетие. Я считаю, что Tencent имеет справедливую стоимость, но уже не является большой сделкой.

Заключение

Я продал Prosus в августе прошлого года с прибылью 33%. Оглядываясь назад, не самое лучшее мое решение; с тех пор акции выросли еще на 22%. Я продал с прибылью, чтобы зафиксировать прибыль во все еще неопределенной среде. Я по-прежнему не являюсь поклонником инвестиций в Китай из-за неопределенности регулирования, и по этим ценам, которые ближе к справедливой стоимости, чем раньше, я лично не собираюсь инвестировать. Тем не менее, я оставлю Prosus на покупку, потому что скидка на NAV по-прежнему привлекательна на уровне 33%, а Tencent сейчас не переоценен. Мы также должны помнить, что Prosus может выкупить около 4% своих акций за счет специального дивиденда (Meituan). В целом, я не в восторге от Китая, но считаю Prosus достойным способом выйти на рынок.

Подписывайтесь на наш Telegram-канал: https://t.me/chinastocksnet
Подписывайтесь на наш YouTube-канал: https://www.youtube.com/ChinaStocks

Примечание редактора: в этой статье обсуждается одна или несколько ценных бумаг, которые не торгуются на крупных биржах США. Помните о рисках, связанных с этими акциями.

Автор: Heavy Moat Investments, Seeking Alpha