NetEase: теперь можно купить (обновление)

Краткое содержание статьи

• Несмотря на давление несомненно сложной макроэкономической ситуации в Китае, NetEase, Inc. показала хорошие результаты за третий квартал.
• Макросреда в Китае улучшается, и прекращение партнерства с Activision, скорее всего, лишь незначительное препятствие для фундаментальных показателей NetEase.
• После 28-процентной распродажи с начала года NetEase теперь торгуется с годовым форвардным EV/EBIT, равным приблизительно x11, и EV/Sales, равным x2,4.
• Согласно моему анализу, основанному на модели остаточной прибыли, акции NetEase должны иметь справедливую цену около 115 долларов за акцию.

Подробности

• Подписывайтесь на наш Telegram-канал: https://t.me/chinastocksnet
• Подписывайтесь на наш YouTube-канал: https://www.youtube.com/ChinaStocks

В предыдущей статье о NetEase, Inc. я утверждал, что китайская игровая компания будет торговать в соответствии с фундаментальными показателями, и рекомендовал акции «Держать». Но после распродажи примерно на 26% с момента моей первоначальной оценки, а также более сильного, чем ожидалось, отчета за третий квартал я повышаю свою рекомендацию NetEase до «Покупать». Согласно моему анализу, основанному на модели остаточной прибыли, акции NTES должны иметь справедливую цену около 115 долларов за акцию.

Для справки, акции NetEase упали примерно на 28% с начала года по сравнению с потерей примерно 20% для S&P 500 (SP500).

Сильнее, чем ожидалось, третий квартал поддерживает бычий тезис

Несмотря на давление несомненно сложной макроэкономической ситуации в Китае, NetEase показала хорошие результаты за третий квартал. За период с июля по конец сентября общий доход NetEase составил около 3,43 млрд долларов США, что сопоставимо с примерно 3,11 млрд долларов США за тот же период годом ранее (увеличение на 10% в годовом исчислении) и 3,05 млрд долларов США за второй квартал 2022 года (5,5 млрд долларов США).

• Чистая выручка от игр и связанных с ними дополнительных услуг составила 18,7 млрд юаней (2,6 млрд долларов США), что на 9,1% больше, чем в третьем квартале 2021 года.
• Чистая выручка Youdao составила 1,4 млрд юаней (197,2 млн долларов США), увеличившись на 1,1% по сравнению с третьим кварталом 2021 года.
• Чистая выручка Cloud Music составила 2,4 млрд юаней (331,4 млн долларов США), что на 22,5% больше, чем в третьем квартале 2021 года.
• Чистая выручка от инновационных предприятий и прочего составила 2,0 млрд юаней (276,7 млн ​​долларов США), что на 13,6% больше, чем в третьем квартале 2021 года.

Хотя аналитики оценивали выручку примерно на 54 миллиона долларов выше, китайскому игровому гиганту удалось с лихвой компенсировать любое разочарование в продажах блестящим сюрпризом прибыльности.

В сентябрьском квартале 2022 года операционная прибыль NetEase выросла на 25,6% в годовом исчислении по сравнению с третьим кварталом 2021 года и составила 667 миллионов долларов. Еще более примечательно, что чистая прибыль, относящаяся к акционерам, увеличилась на 110,6%, поскольку дисциплина затрат увеличила маржу прибыли NetEase до 23,12%. Как следствие, прибыль на акцию была зафиксирована на уровне 1,58 доллара за ADS, что на 53 цента выше, чем ожидалось консенсусом аналитиков (превышение на 50%).

Прекращение партнерства с Activision, вероятно, будет незначительным препятствием

В последние недели цена акций NetEase пострадала от негативных настроений инвесторов, вызванных прекращением партнерства с Activision Blizzard. Вместе с сентябрьским кварталом NetEase сообщила , что:

NetEase заключила определенные лицензионные соглашения, предусматривающие публикацию нескольких игр Blizzard в материковом Китае. Срок действия этих лицензий истекает в январе 2023 года и не будет продлен.

Тем не менее, инвесторы должны учитывать, что влияние на финансовые показатели NetEase менее серьезное, чем то, что, возможно, оценивают рынки:

Чистая выручка и вклад в чистую прибыль от этих лицензированных игр Blizzard представляют собой низкие однозначные числа в процентах от общей чистой выручки и чистой прибыли NetEase в 2021 году и за первые девять месяцев 2022 года. Истечение срока действия таких лицензий не окажет существенного влияния на финансовое положение NetEase. На совместную разработку и издание Diablo® Immortal™ распространяется отдельное долгосрочное соглашение.

Соответственно, аналитик может предположить, что прекращение партнерства с Activision повлияет на выручку и чистую прибыль NetEase не более чем на 5%, или примерно на 15 центов на акцию.

От GARP к стоимости

Размышляя о сильном третьем квартале, вполне разумно утверждать, что NetEase постепенно приближается к территории стоимости. Во-первых, я хотел бы отметить, что NetEase сейчас торгуется с прогнозом EV/EBIT на один год вперед, равным примерно x11, и EV/Продажи, равным x2,4. Такие мультипликаторы очень привлекательны для компании, которая растет на 10% в годовом исчислении и заявляет о чистой прибыли более 20%.

Более того, инвесторы не должны забывать смотреть на исключительно «богатый» баланс NetEase: $16,3 млрд денежных средств и их эквивалентов при общем долге всего $4,1 млрд (чистые денежные средства $12,2 млрд). Для справки, денежные средства, полученные от операций за последние двенадцать месяцев, составили 3,8 миллиарда долларов.

При таком сильном финансовом положении неудивительно, что за последние двенадцать месяцев NetEase выплатила акционерам немногим более 1 800 миллионов долларов, что предполагает доходность капитала почти 4% (выкуп акций на 1 045 миллионов и дивиденды 790 миллионов долларов).

Оценка: поднять целевую цену до 100 долларов

После сильного отчета NetEase за третий квартал, а также улучшения экономической ситуации в Китае я обновляю свою модель остаточной прибыли для NetEase, чтобы учесть согласованные повышения EPS.

В соответствии с моей предыдущей оценкой базового сценария я по-прежнему ориентируюсь на темпы конечного роста в 3,5% (примерно на один-два процентных пункта выше расчетного номинального роста мирового ВВП).

Я увеличиваю свою оценку справедливой стоимости капитала NTES до 9% с 8,5% ранее, чтобы учесть глобально более высокую премию за риск, частично компенсированную улучшенной оценкой регулятивного риска NetEase.

Учитывая повышение прибыли на акцию, как показано ниже, я теперь рассчитываю справедливую предполагаемую цену акций в размере 114,24 доллара против 95,04 доллара ранее .

Вот обновленная таблица чувствительности.

Риски

Насколько я понимаю, с тех пор, как я в последний раз покрывал акции NTES, не было серьезных обновлений рисков. Таким образом, я хотел бы выделить то, что я написал ранее :

• Во-первых, на экономику Китая в настоящее время оказывают давление многочисленные препятствия, включая инфляцию, кризис с недвижимостью и карантин из-за COVID-19. Если китайская экономика замедлится больше, чем ожидалось и учтено в ценах, инвесторам следует соответствующим образом скорректировать ожидания в отношении краткосрочной/среднесрочной монетизации бизнеса NetEase.
• Во-вторых, китайские интернет-компании в целом и игровые компании в частности сильно подвержены регуляторным рискам. Тем не менее, инвесторы должны очень внимательно следить за нормативно-правовой средой.
• В-третьих, большая часть волатильности цен на акции NetEase в настоящее время обусловлена ​​отношением инвесторов к китайским ADR и рисковым активам. Таким образом, цена акций NetEase может демонстрировать сильную волатильность, даже несмотря на то, что основные принципы бизнеса компании остаются неизменными.
• Наконец, инвесторам рекомендуется не недооценивать конкурентное давление. NetEase напрямую конкурирует с Tencent в нескольких сегментах, включая разработку игр, потоковое вещание и онлайн-музыку. Tencent — крупнейший и самый успешный разработчик игр в мире с непревзойденными возможностями разработки программного обеспечения и финансовой мощью. Если бы конкуренция усилилась, лично я бы не стал делать ставки против Tencent.

Заключение

Есть несколько компаний, которые торгуются с коэффициентом FWD EV/EBIT всего лишь x11, при этом растут на 10% в годовом исчислении и достигают чистой прибыли более 20% — и все это, несмотря на действительно сложную макроэкономическую ситуацию.

На мой взгляд, сейчас NetEase представляет собой стоимостную акцию — с низкими мультипликаторами оценки и чистой денежной позицией в размере 12,2 миллиарда долларов. Согласно моему анализу, основанному на модели остаточной прибыли, акции NTES должны иметь справедливую цену около 115 долларов за акцию.

• Подписывайтесь на наш Telegram-канал: https://t.me/chinastocksnet
• Подписывайтесь на наш YouTube-канал: https://www.youtube.com/ChinaStocks

Автор: Cavenagh Research, Seeking Alpha