TAL Education: худшее уже здесь, но китайским детям все еще нужны места, где можно учиться

Краткие выводы статьи

• Новые нормативные ограничения запретят большую часть внеклассных занятий для К12 или превратят услуги TAL Education K12 в некоммерческий бизнес.
• Не вся политика китайского правительства была полностью реализована.
• Бизнес TAL важен для китайского общества, особенно для крупных городов.

Китайский образовательный гигант TAL Education Group упал на 60% 23 июля 2021 года на фоне сообщений СМИ (теперь уже официальных) о том, что правительство Китая предлагает новые нормативные ограничения на услуги дополнительного обучения. Новые ограничения запрещают занятия в выходные, а также все летние и зимние каникулы для K12. Также существуют требования, чтобы превратить услуги K12 в некоммерческие.

Данные YCharts

Определенно это не хорошие новости. Здесь все аналитики прогнозируют наихудший сценарий. Однако падение цен было смешано с множеством мнимых опасений, поскольку официальные лица по-прежнему предоставляют возможности для дальнейшей работы TAL. В начале 25 июля TAL опубликовал заявление, в котором говорится, что они тщательно изучат новую политику и будут сотрудничать с правительством для улучшения образовательной среды K12 в Китае.

Предполагается, что новое ограничение на репетиторство будет полезно для китайцев

Когда КПК хочет показать свои мускулы, никто ничего не может с этим поделать. В последнее время мы видим, насколько сильны они против мега-компаний, которые могли угрожать их контролю над страной, таких как Alibaba и Tencent.

Эта новая политика появилась не из-за страха потерять автократию КПК, а потому что Китай хочет изменить текущую ситуацию с образованием K12 по уважительным причинам, с их точки зрения. КПК обеспокоена крайне низким уровнем рождаемости в Китае и нехваткой рабочей силы для поддержки экономики. Они заявили, что причина этого постановления заключается в том, чтобы сократить огромные суммы денег и времени, затрачиваемые на центры внешкольного обучения, такие как TAL и EDU, и облегчить бремя для молодых семей. Другими словами, цель – не обанкротить TAL и EDU, а сделать их полезными для общества.

Подобные политики неэффективны

Это не первый раз, когда КПК пытается ввести ограничения на внеклассное обучение. В августе 2018 года были аналогичные распоряжения, в том числе о запрете репетиторства после 20:30 и ограничении максимального времени до 3 месяцев. Хотя этот приказ был официально объявлен, он не остановил рост бизнеса на местах. TAL и EDU продолжали набирать огромное количество новых студентов, и доходы продолжали расти в 2019 и начале 2020 года. На рынок с тех пор все  также выходило все больше и больше стартапов с внеклассным обучением.

Действия КПК в отношении основных потребностей людей, таких как жилье, медицинское обслуживание и образование, всегда чересчур многообещающе, но не оправдывают ожиданий. Реформы жилищных пузырей проводятся уже много лет, но люди до сих пор не видели доступных цен на жилье. Реформа здравоохранения объявляется каждый год, но хорошие медицинские услуги для многих по-прежнему являются роскошью. Даже утверждения об искоренении бедности, которыми они гордятся, не до конца соответствуют действительности, поскольку все еще миллионы людей могут жить в критических условиях в отдаленных деревнях.

Пекин может объявить все, что угодно, но в каждом городе будет своя версия правды. Текущее государственное образование в Китае действительно не очень хорошее, и дети учатся в школе меньше, чем с TAL. Государственные учителя получают небольшую государственную зарплату без каких-либо стимулов для качественного обучения.

В сфере внеклассного репетиторства участвует множество людей, включая студентов, родителей и учителей. Фактически, большое количество родителей, которые работают на коммунистическую партию, полагаются на услуги TAL, чтобы их дети опережали конкурентов.

Система “996” рабочих часов (с 9:00 до 21:00, 6 дней в неделю), которая позволяет китайским компаниям опережать показатели производительности во всем мире, также не оставляет молодым парам времени на то, чтобы заботиться о своих детях дома. Центры внеклассного обучения предоставляют детям безопасное место для обучения, общения и развития. Следовательно, TAL действительно снимает стресс для городских родителей. Миллионы членов КПК на самом деле хотят, чтобы TAL выжил.

Слова чиновников резкие, но это не конец света

Если КПК не ищет политического самоубийства, я думаю, что это новое нормативное ограничение определенно оставит лазейки для работы TAL. Например, в документе официальные лица заявили:

“现有学科类培训机构统一登记为非营利性机构….对非学科类培训机构，各地要区分体育、文化艺术、科技等类别，明确相应主管部门，分类制定标准、严格审批.”

Существующие учебные заведения по учебным предметам необходимо преобразовать в некоммерческие. Неакадемические учебные заведения по предметам должны работать над категориями в спорте, гимнастике и искусстве, науке и т. д. Государственные ведомства будут проверять стандарты и требовать строго соблюдают правила.

Это означает, что TAL не может получить прибыль от предметов в стандартных тестах, таких как язык, математика, английский, химия, физика и т.д. Что, если TAL проведет изменения учебной программы в своих учебных классах? Может ли TAL реорганизовать существующие материалы по математике, химии и физике и объединить их в учебную программу по естествознанию, направленную на научные исследования, а не на победу в стандартных тестах? Думаю, здесь много возможностей.

Фактически, только в июне 2021 года TAL Education уже активно нанимал директоров по музыке, искусству и естественным наукам. Новые классы, связанные с английскими стихами и литературой, живописью, шахматами и многими новыми категориями. С мощным брендом и платформой TAL изменить учебную программу не так уж и сложно.

Что касается формулировки «некоммерческие организации», китайские официальные лица не предложили точных определений, поскольку в Китае пока еще не так много значительных частных некоммерческих организаций. Однако инсайдерские СМИ заявили, что будет верхний предел прибыльности.

Я думаю, что это будет похоже на правила ценообразования коммунальных предприятий в США, когда вы можете взимать только определенную сумму сборов. Таким образом, масштабные и эффективные компании, такие как TAL и EDU, могут фактически захватить больше рыночных долей и, возможно, привлечь больше школьников. Фактически, TAL и EDU не кажутся такими удивленными, как рынок, и уже прорабатывают эту политику. В начале 2021 года у них уже есть 10 новых школ в Пекине, зарегистрированных как некоммерческие. В целом рентабельность бизнеса К12 однозначно снизится.

New Oriental Education & Technology Group Inc. лучше

И TAL, и EDU – отличные компании. Все предприятия репетиторских центров основаны на доверии, и родители готовы записывать детей в эти школы только из-за их безупречной репутации. В более крупных компаниях, таких как TAL и EDU, также есть более успешные выпускники, которые могут еще больше укрепить свои бренды.

Однако EDU меньше пострадал от этой новости и для меня имеет лучшее качество. По сравнению с TAL, EDU меньше зависит от сектора K12. EDU также может использовать свой большой физический школьный сайт с моделью OMO (онлайн-слияние в автономном режиме), чтобы быть более гибкими в отношении неопределенностей будущей политики. Опять же, в Китае много больших городов. И всем молодым родителям там нужно, чтобы их детям было где остановиться, пока они на работе.

Риски компании TAL Education

Падение цен и низкие показатели являются частью инвестирования. Инвестиционный гуру Ховард Маркс однажды сказал: «Я твердо убежден, что инвестиционный риск больше всего находится там, где он меньше всего воспринимается, и наоборот». Текущий TAL как раз противоположен, и все инвестиционные риски были восприняты и представлены на текущей стоимости акций. Будет ли что-нибудь хуже, чем превращение компании в некоммерческую организацию? Третья мировая? Уоррен Баффет однажды сказал: «Настоящий инвестор приветствует волатильность». Думаю, пришло время задуматься и погрузиться в акции.

Исторически цены на акции TAL следуют тенденциям выручки, как показано на диаграмме ниже.

Данные YCharts

Сокращение времени обучения окажет огромное влияние на предыдущий 43%-ный среднегодовой темп роста. После банкротства более мелких игроков появятся возможности для захвата доли рынка. Однако общий адресный рынок будет немедленно сокращен вдвое, если летние классы K12 будут отменены. Я думаю, что выручка TAL к 2022 году будет сокращена вдвое до 2 миллиардов долларов или более без каких-либо перспектив роста в будущем.

Общий объем денежных средств и краткосрочных инвестиций компании составляет 5,9 млрд долларов, а долгосрочный долг составляет 2,3 млрд долларов. Денежный поток также выглядит неплохо, поскольку чистые денежные изменения были отрицательными только в течение двух лет с момента IPO. Так что краткосрочные риски банкротства невелики.

Также, возможно, что обращение к «некоммерческой деятельности» ухудшит качество образования TAL и потеряет узнаваемость бренда и конкуренцию. Это может побудить TAL войти в другие области с новыми бизнес-моделями. Или TAL может стремиться продать свой бизнес таким громким именам, как Alibaba и Tencent, поскольку отношения с клиентами и данные TAL с родителями и учениками являются ценными нематериальными активами.

Чистая текущая стоимость активов TAL составляет 1,2 миллиарда долларов, а рыночная капитализация – 3,8 миллиарда долларов. Так что это еще не чистая акция. Я не буду делать больших ставок, пока руководство не предоставит четкий план выхода из этого нормативного кризиса.

Автор: Value Detection, Seeking Alpha